叮咚买菜:前置仓独苗,继续艰难苟活

海豚投研
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上周五晚上(北京时间 11 月 11 日)美股盘前,叮咚买菜发布了 2022 年三季度财报。整体业绩主要体现了一个如下的经营现状:“走出上海疫情红利后,用户消费力走弱,核心会员出现了短期冲高后的迅速流失,背后体现的是用户消费习惯的短期(追求低价),或者长期(竞争力削弱)迁移,这是需要特别关注的风险。

在这样的扩张无望的大环境下,公司本身则继续专注做收缩、提效。在这样的战略下,好处是叮咚买菜可以逐渐实现自我造血,对亏损介意的投资者会更安心。

但不利的地方在于,短期成长性可能要大打折扣,从而影响市场对叮咚更高的估值想象力。

由于有线下菜场超市、社区团购等同行的存在,前置仓模式的长逻辑仍然需要建立在消费升级的大趋势上,但这显然不符合当下的经济环境。因此叮咚的收缩和囤粮也是明智的,但与此同时,未来它还能有多大的成长空间,以及何时才能达到,整体不确定性也在提升。

基于这样的考虑,市场可能短期内不会盲目的将成长性估值给予定价,同时,随着中国大陆地区的逐步放开,线下消费短期加速回温,也会部分影响到市场对于叮咚买菜的短期增长的预期。

因此短期来看,叮咚主要靠行业贝塔的提升而获得一些估值修复。比如周五的暴涨,更多的是与加息预期放缓和国内疫情防控边际变化有关,低估小盘股的波动性更大,而与业绩本身的推动关联不大。

本季财报详细解读

一、疫情红利消退,核心会员冲高回落

三季度叮咚买菜总收入 59.43 亿元,同比下滑 4%。虽然去年基数高,但在今年补贴占比降低之下,收入绝对值下降,除了叮咚自身在做收缩(退出部分城市、关闭经营效益不佳的前置仓点位)外,还主要由用户消费力转冷带来。

分项收入中:

1、产品销售收入

58.72 亿元,同比下滑 4%。本季度 GMV 65 亿,环比下降。虽然没了疫情红利,但三季度属于旺季(夏季高温不利于菜品保鲜,一般情况用户下单次数会增加),实际 GMV 并没有体现出旺季效应,间接说明,在走出上海疫情后,消费者实际购买力走弱,会追求性价比更高的线下菜场或减少在叮咚上的购买次数。

从「GMV-收入」来看补贴情况,三季度增值税与补贴占比有所回升至 9.8%,说明上季度 7.9% 的增值税与补贴占比,是疫情下的一个相对极致情况(物价高,客单价高,红包额固定下补贴占比低)。走出疫情后,消费者的真实购买力回落到原来水平,但与一季度的淡季相比还要低,则说明用户购买力很可能被削弱。

因此三季度毛利率环比下降 2 个百分点,则主要是由于单次交易的客单价走低,补贴占比提升导致。还原的菜品毛利率基本保持稳定,部分体现叮咚供应链端的整体成本控制较优。

2、服务收入(主要为会员费)

同比增速迅速放缓至 4.4%。这个数字的陡降则代表了核心会员用户的环比流失,体现出经营信号较差。这样的流失是用户因为短期追求低价,解封后选择去线下超市、菜场,还是说是因为叮咚的竞争力下滑而导致长期消费习惯的迁移,还需要持续跟踪。

二、费用优化,关仓也在持续

三季度费用段继续优化,主要为销售费用。除了裁员,前置仓点位从固定资产规模来看,仍然在减少中。另外,履约费用短期的优化可能到达了一定阶段,绝对值的下降只有关闭更多的前置仓,但这会严重影响叮咚的成长性。因此更多的费率优化空间,只有靠用户消费回暖后,带动更多的 GMV 来达成。

最终实现 Non-GAAP 下净亏损 2.9 亿,亏损率 4.3%,疫情红利消退,但整体的优化趋势还在。公司电话会展望四季度 Non-GAAP 净亏损率降至 1.9%,且仍然预期 Non-GAAP 经营利润转正。

三、余粮进一步消耗,现金流虽无危机但有压力

截至三季度末,叮咚账上类现金资产规模 59 亿,扣掉短期债务后的净现金为 16 亿,环比缩小。三季度经营性现金流净流出 4 亿,虽然公司目前没有现金流危机,但经营状况不好赚的话,余粮会持续被消耗。同时,短期债务接近 43 亿,环比走高,因此这样的现金盈余缺口会越来越小,压力也并不低。

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本文为海豚投研原创文章。

       原文标题 : 叮咚买菜:前置仓独苗,继续艰难苟活

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